Washingtons Euro-Rochade

Ende Juli kaufte das amerikanische Finanzministerium Yen und verkaufte dafür Euro. Es war die erste Intervention der Vereinigten Staaten zugunsten des Yen seit 1998, und sie fand ohne Abstimmung mit den Partnern der G7 statt. Die Europäische Zentralbank, deren Währung dabei veräußert wurde, erfuhr davon erst im Nachhinein. Knapp sechs Wochen später machte Finanzminister Scott Bessent vor Studenten in Texas deutlich, dass Washington sich weitere Eingriffe am Devisenmarkt vorbehält.

Anleger im Euroraum betrifft das unmittelbar. Ein Welt-ETF investiert überwiegend in Dollar, sein Besitzer gibt das Geld später in Euro aus. Was Interventionen wie diese und ein amerikanisches Finanzministerium, das ohne Abstimmung handelt, für ein solches Depot bedeuten, haben wir mit Emanuel Mönch besprochen. Er ist Professor für Financial and Monetary Economics an der Frankfurt School of Finance & Management, leitete bis 2021 die Forschung der Deutschen Bundesbank und arbeitete zuvor bei der Federal Reserve Bank of New York.

Die Yen-Intervention 2026: Tokio stützt seine Währung, Washington beteiligt sich erstmals seit 1998

Dass Japan am Devisenmarkt eingreift, um den Yen zu stützen, gehört seit Jahrzehnten zu seiner Währungspolitik. Der Zinsabstand zum Dollar zieht Kapital aus dem Yen ab, die schwache Währung verteuert die Importe und treibt die Inflation im Inland. Ende Juli lag der Leitzins der Bank of Japan bei rund einem Prozent, das Zielband der amerikanischen Notenbank deutlich darüber. Zwischen dem 30. Juli und dem 26. August setzte das japanische Finanzministerium nach eigenen Angaben 15,4 Billionen Yen ein, um den Kurs zu stabilisieren.

Neu war in diesem Sommer die Beteiligung der Vereinigten Staaten. Das amerikanische Finanzministerium kaufte ebenfalls Yen und setzte dafür Euro aus dem Exchange Stabilization Fund ein, seinem Devisenvermögen. Die Federal Reserve Bank of New York, die solche Käufe für das Finanzministerium ausführt, kennt Mönch aus acht Jahren eigener Tätigkeit. Er hält den Vorgang für einzigartig, denn Interventionen der großen Notenbanken werden üblicherweise vorher abgestimmt, im Kreis der G7 oder der G3, und dann gemeinsam ausgeführt.

Das hat man jetzt hier offenkundig nicht gemacht. Hier war es wirklich eine bilaterale Aktion der US-Amerikaner mit den Japanern. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Am Devisenmarkt hielt die Wirkung nicht lange an. Der Yen wertete Anfang August auf und gab einen guten Teil der Gewinne binnen vier Wochen wieder ab. Als Kursmaßnahme hat die Intervention wenig bewirkt. Ihr Gewicht liegt in dem Präzedenzfall, den sie geschaffen hat.

Die Motive der USA: Washington hält seinen Anleihemarkt aus der Intervention heraus

Die Beteiligung Washingtons an einer Intervention, die Tokio auch allein hätte führen können, erklärt sich am ehesten über den amerikanischen Anleihemarkt. Japan ist der größte ausländische Gläubiger der Vereinigten Staaten und hielt im Juni 2026 amerikanische Staatsanleihen im Wert von mehr als einer Billion Dollar. Ein Land, das seine Währung aus eigener Kraft verteidigt, verkauft dafür Reserven, und Japans Reserven bestehen zu einem großen Teil aus diesen US-Staatsanleihen.

Hätte Tokio allein interveniert, wäre ein Teil dieser Bestände auf einen Markt gekommen, der schon unter Druck stand. Seit Ende Juli ist die Rendite zehnjähriger amerikanischer Staatsanleihen um gut einen halben Prozentpunkt auf über fünf Prozent gestiegen, den höchsten Stand des Jahres, und jeder weitere Anstieg erhöht die Zinskosten des amerikanischen Haushalts. Indem Washington die Gegenwährung stellte, hielt es seinen Anleihemarkt aus dem Eingriff heraus. Mönch vermutet dasselbe Motiv.

Da wird sicherlich von Seiten der USA die Sorge bestanden haben, dass [...] Teile dieser Bestände verkauft werden, um den Yen zu stützen. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Die Folgen der Intervention: Koordination wird unsicherer, Währungsschwankungen wahrscheinlicher

Kein Vertrag verpflichtet die Notenbanken zur Abstimmung. Sie ist eine Gepflogenheit der beteiligten Institutionen, und im Juli wurde sie nicht eingehalten. Damit besteht ein Präzedenzfall, auf den sich jede weitere Intervention dieser Art berufen kann. Wie viel diese Gepflogenheit wert ist, zeigte die Finanzkrise. Als europäische Banken sich in Dollar nicht mehr refinanzieren konnten, stellte die Federal Reserve der EZB ab Dezember 2007 über Swap-Linien Dollar bereit und schloss 2008 weitere Notenbanken an. Seit Oktober 2013 bestehen diese Linien dauerhaft, die Fed führt sie mit der EZB und vier weiteren Notenbanken als ständige Vorkehrung für Stressphasen. Die Instrumente sind also vorhanden. Ob sie im Ernstfall ebenso reibungslos eingesetzt werden wie damals, hängt von dieser Abstimmung ab.

Die Wahrscheinlichkeit, dass sowas gut funktioniert in der nächsten Krise, ist jetzt aus meiner Sicht geringer geworden. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Bleibt die Abstimmung aus, trifft das zuerst die europäischen Banken, deren Refinanzierung in Dollar in einer Krise über diese Linien läuft. Der private Anleger spürt es an den Kursen, denn ein Markt fällt umso tiefer, je später die Notenbanken ihn stützen.

Solange Regierungen ihre Reserven halten, ohne sie einzusetzen, bestimmen am Devisenmarkt Zinsdifferenzen und Kapitalströme den Kurs. Werden Reserven als Instrument eingesetzt, wirkt zusätzlich eine politische Entscheidung auf den Kurs, die sich aus keiner dieser Größen ableiten lässt. Bessent hat die amerikanische Haltung dazu am 8. September vor Studenten der Southern Methodist University offen beschrieben. Bei einer Intervention im Yen habe er guten Einblick in das, was die Bank of Japan tun werde. Er verfüge über asymmetrische Informationen, Devisenhändler könnten gern gegen ihn wetten.

Mönch hatte drei Wochen vor Bessents Auftritt bereits mit dieser Entwicklung gerechnet.

Ich glaube, die Wahrscheinlichkeit ist jetzt höher, dass Währungsbestände, Währungsreserven mehr als strategisches Instrument, als strategische Waffe, würde ich jetzt mal überspitzt formulieren, eingesetzt werden. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Dass die Europäer dem Beispiel folgen, glaubt er nicht, wohl aber, dass sie sich diese Möglichkeit vorbehalten und ihren Einsatz wohldosiert abwägen, um sich nicht ins eigene Fleisch zu schneiden. Für die kommenden Jahre erwartet er größere Ausschläge an den Währungsmärkten.

Das Weltportfolio: Knapp drei Viertel des MSCI World notieren in Dollar

Im Depot eines Anlegers im Euroraum schlagen sich solche Ausschläge vor allem im Aktienvermögen nieder, das überwiegend in Dollar notiert. Der MSCI World, die Grundlage der meisten Welt-ETFs, umfasste Ende August 1.280 Titel, knapp drei Viertel des Gewichts entfielen auf amerikanische Aktien.

Der Wechselkurs wirkt sich in einem solchen Depot direkt auf die Rendite aus. Zwischen dem 29. Juli und dem 4. September etwa stieg der Euro gegenüber dem Dollar um rund zwei Prozent und verringerte den Wert amerikanischer Aktien in Euro gerechnet im selben Maß. Mönch stellt das Währungsrisiko trotzdem nicht an den Anfang der Fragen, die ein Anleger an sein Portfolio richtet.

Man hat natürlich in allererster Linie die entsprechenden Wachstums- und Renditeaussichten zu bewerten in der jeweiligen Währung. Und dann kann man sich zusätzlich überlegen, welche Währungsrisiken stecken in meinem Portfolio. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Dollar-Anleihen im Euro-Depot: Der Wechselkurs bewegt mehr als der Zinsertrag

Auf der Anleiheseite des Depots begegnet der Anleger demselben Markt, den Washington im Juli vor japanischen Verkäufen bewahrte. Die Rendite amerikanischer Staatsanleihen ist die Referenz für Dollar-Anleihen weltweit.

Viele andere Märkte orientieren sich an den Zinsen für Staatsanleihen, und dem US-Treasury-Markt kommt dabei eine zentrale Rolle zu. Viele andere Finanzprodukte werden als Spreads über Treasuries oder eben Staatsanleihen anderer Länder gepreist. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Für einen Anleger im Euroraum, der Dollar-Anleihen hält, direkt oder über einen globalen Anleihe-ETF ohne Währungssicherung, steht der Wechselkurs einem festen und überschaubaren Ertrag gegenüber. Eine zehnjährige amerikanische Staatsanleihe rentierte Ende September mit gut fünf Prozent im Jahr. Die Bewegung des Euro zwischen Ende Juli und Anfang September, rund zwei Prozent in fünf Wochen, entspricht damit mehr als vier Monaten Zinsertrag. Ohne Absicherung kann der Wechselkurs das Jahresergebnis einer Dollar-Anleihe im Euro-Depot deshalb stärker bewegen als ihr Zins.

Bei Anleihen kostet die Absicherung dasselbe wie bei Aktien, fällt aber stärker ins Gewicht. Ihr Preis ist der Zinsabstand am kurzen Ende, derzeit zwischen einem und anderthalb Prozentpunkten, gemessen am Zielband der Federal Reserve und am Einlagensatz der EZB. Von den gut fünf Prozent der zehnjährigen Treasury bleiben abgesichert knapp vier Prozent, wenig mehr als die Rendite einer Bundesanleihe gleicher Laufzeit. Die Absicherung kostet also den größten Teil des Renditevorsprungs, den der Dollarraum bietet. Wer auf sie verzichtet, behält den Vorsprung und mit ihm das Risiko, das der Juli sichtbar gemacht hat.

Für ETF-Sparer: Das Währungsrisiko ist eine Frage der Depotstruktur

Ein Depot, das zuerst nach Währungen aufgeteilt wird und erst danach nach Ertragsaussichten, ordnet die Hauptsache einer Nebenbedingung unter. Ein starker Euro drückt zudem auf die Erträge der Exportunternehmen im europäischen Index. Der Tausch von Dollar-Aktien gegen Euro-Aktien senkt das Währungsrisiko und holt zugleich ein Ertragsrisiko ins Depot, das am selben Wechselkurs hängt. Mönch, der ausdrücklich keine Anlageempfehlung gibt, setzt das Währungsrisiko deshalb an die zweite Stelle.

Diese Berücksichtigung von Währungsrisiken sollte nur ein Teil des strategischen Blickes auf Portfolien sein. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Die Möglichkeiten des Anlegers sind überschaubar. Das Währungsrisiko lässt sich über Terminkontrakte oder währungsgesicherte Anteilsklassen zwar absichern, allerdings zum Preis des Zinsabstands und der Kosten des Instruments. Eine Absicherung, die erst nach einer Kursbewegung aufgesetzt wird, kommt teuer und wird später zu einem niedrigen Preis wieder aufgegeben. Selbst eine rechtzeitig eingerichtete Absicherung hat Grenzen.

Es sind sicherlich Szenarien vorstellbar, wo es wirklich richtig doll kracht und wo dann [...] die üblichen Hedges nur bedingt schützen. Prof. Dr. Emanuel Mönch, Frankfurt School of Finance & Management, im Gespräch mit Capital Architecture, 17. August 2026

Ob ein Anleger etwas ändern sollte, hängt von seiner eigenen Struktur ab. Die Zusammensetzung eines Weltportfolios hat sich in diesem Sommer nicht verändert, seine Konzentration auf den Dollar ebenso wenig. Hinter dem Wechselkurs ist jedoch ein Finanzministerium sichtbar geworden, das seine Reserven einsetzt, ohne die betroffene Notenbank zu fragen. Wie stark ein Depot davon berührt wird, lässt sich an zwei Größen ablesen, dem Dollar-Anteil und dem Grad seiner Absicherung.